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事件：
绝味食品发布业绩公告，2022 年实现营收66.23 亿元，同比+1.13%；归母净利2.33 亿元，同比-76.29%；扣非归母净利2.57 亿元，同比-64.25%。
2023 年一季度实现营收18.24 亿元，同比+8.04%；归母净利1.37 亿元，同比+54.37%；扣非归母净利1.35 亿元，同比+63.66%。
投资要点：
疫情下保持较高开店增速，成本及补贴的增加导致利润承压。截至2022 年末，公司大陆地区门店总数15076 家，净增1362 家，同比+9.93%。分品类看，2022 年鲜货类收入同比-3.03%，销量/单价同比-7%/+4.27%，单店销量同比-15.4%；包装类收入同比+56.26%，表现亮眼。全年公司实现毛利率25.57%，同比下滑6.11pct，主要受鸭副原材料价格上行影响。供给端，疫情下粮食、饲料等大宗商品价格上行，禽类屠宰和养殖企业不定期关停，使得养殖成本显著提升，需求端，基建和房地产企业开工面积和建设进度下降，导致鸭肉的主要消费场景需求下降，鸭农提高鸭副价格。公司销售/管理/研发/财务费用分别为9.75%/7.77%/0.77%/0.30% ， 同比+1.75/+1.39/-0.07/+0.17pct，其中销售费用率达到近五年新高，主要系疫情期间加大对经销商的补贴力度。
一季度费用收缩带来利润弹性，成本压力仍未缓解。一季度成本端压力依然存在，Q1 毛利率同比-6.01pct 至24.3%，主要系一季度鸭副价格仍在上行。费用端，Q1 销售/管理/财务/研发费用分别同比-7.22/-0.19/-0.15/-0.03pct，销售费用的显著优化带来整体费用改善，预计主要系疫情后人流客流迅速恢复，单店收入环比改善明显，经销商开店积极性提升，公司优化费用投放，减少经销商补贴力度，我们预计今年一季度新开店数量超去年同期。从单店的角度看，一季度单店同比去年接近持平，环比去年三、四季度改善明显，预计随着经济的复苏，公司单店呈现逐季改善的趋势。
保持定力，韧性成长。展望2023，公司提出“保持定力，韧性成长”
的经营方针：1）继续保持门店扩张节奏，重点布局消费复苏弹性更强的城市和地区；2）升级营销手段，打造品牌年轻化；3）加速品牌出海，开拓全球市场。公司发展思路清晰，在深耕鸭脖主业的同时，积极构建美食生态第二增长曲线，我们认为公司经营底部已现，在低基数背景下，人流的恢复，消费的复苏有望为公司收入端提供弹性，补贴费用的减少有望为公司利润端提供弹性，后续仍需观察原材料价格回落的时点和力度。
盈利预测和投资评级：鉴于鸭副原材料价格仍在高位，对公司今年成本端有扰动，我们下调公司盈利预测，预计2023~2025 年EPS 分别为1.48 元、1.95 元和 2.31 元，对应PE 为27、20、17X，鉴于公司核心竞争力不变，经营已逐步改善，当前估值已具备性价比，因此维持“买入”评级。
风险提示： 1）疫情持续时间超预期；2）经济下行，致公司业绩恢复不及预期；3）原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力；4）加盟模式经营管理风险；5）食品安全问题。
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